M&A
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M&A（Mergers and Acquisitions（合併と取得）の略、エムアンドエー、エムエー）とは、企業の合併及び買収を総称して言う。他の企業を取得しようとする際に、それを企図する主体やその子会社などに吸収合併させたり、相手企業の株式を買収して子会社化したりする手段が用いられることから、およそ企業の取得という効果に着目して総称するものである。
M&Aは、新規事業への参入、企業グループの再編、業務提携、経営が不振な企業の救済などを目的として実施される。広義には包括的な業務提携やOEM提携なども含まれる。
日本法上の概念としては、企業合併、会社分割、株式交換、株式移転、株式公開買付などの要素が核となるが、各要素は対象企業のコントロールを得る手段として捉えられ、M&Aという場合には、利用する手段のデザインを含めた企業戦略を把握する概念として用いられることが多い。
目次 |
[編集] 概要
企業の買収合併は年々増加傾向にあり、その目的は様々であるが、主な目的は、国内・国外における国際競争力の強化や国外進出を容易にするためなど、国際的なマーケット拡大に伴う、生存競争と事業拡大のために用いられる傾向があり、買収の規模も拡大傾向にある。 国内では、中小企業の後継者問題などで特にM&Aが用いられている。また、大型スーパーマーケット業界、コンビニエンスストア業界、銀行業、情報通信業、衣料品業界、製紙業界などで大型の事業再編・M&Aなどが盛んに行われている。
[編集] M&Aの代表的な手法
- 分割（吸収分割・新設分割）
[編集] M&Aの例
2000年以降に行われた大規模M&A（取引額順）[1]
| 順位 | 年 | 買収企業 | 被買収企業 | 総額 (百万米ドル) |
|---|---|---|---|---|
| 1 | 2000 | AOL | タイム・ワーナー | 164,747 |
| 2 | 2000 | グラクソ・ウエルカム | スミスクライン・ビーチャム | 75,961 |
| 3 | 2004 | ロイヤル・ダッチ・ペトロリアム | シェル・トランスポート&トレーディング | 74,559 |
| 4 | 2006 | AT&T | ベルサウス | 72,671 |
| 5 | 2001 | コムキャスト | AT&Tブロードバンド | 72,041 |
| 6 | 2004 | サノフィ・サンテラボ | アベンティス | 60,243 |
| 7 | 2000 | スピンオフ: ノーテル | 59,974 | |
| 8 | 2002 | ファイザー | ファーマシア | 59,515 |
| 9 | 2004 | JPモルガン・チェース | バンク・ワン | 58,761 |
| 10 | 2006 | 予定: E.ON | エンデサ | 56,266 |
[編集] 敵対的買収
敵対的買収（hostile takeover）とは、会社の現経営者に対して友好的でない買収をいい、通常は買収対象会社の取締役会による同意が得られていない買収を言う。「敵対的」という言葉から悪いイメージが抱かれることもあるが、現経営者との関係で買収提案者が「敵対的」なことを意味するだけであって、買収提案者以外の株主や投資家、従業員、社会一般にとって敵対的ないしは有害な買収であることなどを意味するものではない。
[編集] 敵対的買収の例
これまで日本において仕掛けられた敵対的買収の例としては、以下のものがある。
- 村上ファンドの提案は拒否したが、後に村上ファンドが提案していた不動産の有効利用などで企業価値が向上した。
- スティール・パートナーズ v. ユシロ化学工業（2003年）
- 投資や企業価値に利用しないで過剰な剰余金を積み立てていた事で買収ターゲットとなったが、剰余金を配当金として拠出し株主価値を向上させる事によって既存株主の協力を得た。
- スティール・パートナーズ v. ソトー（2003年）
- 投資や企業価値に利用しないで過剰な剰余金を積み立てていた事で買収ターゲットとなったが、剰余金を配当金として拠出し株主価値を向上させる事によって既存株主の協力を得た。
- 夢真ホールディングス v. 日本技術開発（2005年）
- 買収防衛策導入済みの企業に対する買収提案で注目を集めたものの、買収することはできなかった。
- 企業価値向上やIRを行わないことによって、保有資産に見合っていない低株価を続けていた事と、既得権産業であった事により買収ターゲットとなった。
- 既得権産業、株価低迷を招く施策を繰り返した事により買収ターゲットとなった。
- 遊休資産の活用を行っていない、IR活動を一度もした事がないなど経営者の問題により株価が低迷していた事でターゲットとなった。その後阪急ホールディングスとの経営統合を発表し、鉄道業界再編に繋がった。（現：阪急阪神ホールディングス）
- 事業拡大を目的とした買収提案だったが、実施したTOBは失敗に終わった。イオンを含め三社の提携で落ち着いた。
- 2006年5月ごろより水面下で北越側へ打診するも、北越側は応じなかった。その後北越は三菱商事に対する第三者割当増資を発表した。王子製紙は2006年8月に第三者割当増資の実施の有無に対応した価格でのTOBを発表。両者の主幹事であった野村證券が王子側のアドバイザーになったことも注目された。これは提案公表時の市場価格を3割程度上回る価格での公開買い付けを行うなど既存株主へメリットがあることを指摘しての提案だったが、北越製紙の取締役らは同意せず、三菱商事以外にも日本製紙が介入したこともあり、王子製紙はTOB成立を断念した。
- スティール・パートナーズ v. 明星食品（2006年）
- スティール・パートナーズは、10月27日に明星食品に対して公開買付けを開始したが、その後日清食品による友好的TOBが実施されたこともあり、スティールのTOBは失敗に終わる。その後、スティールは日清が実施したTOBに応札している。
[編集] 敵対的買収への対応
もともと日本では、企業間での株式の持ち合いにより企業買収の脅威に備えてきた。持ち合いは取引先の企業・金融機関などとの間で見られる。取引先の企業・金融機関では、取引関係の安定・継続の目的と、相互株主保有の自社にとってのメリットが認められてきた。また保険会社、従業員の持ち株会などに安定株主にも安定株主の役割が期待されてきた。さらに個人株主にも長期安定保有を促すため株主優待などの仕組みが発達した。
しかしデフレ不況が続くもとで、企業の保有資産の効率化の視点から、保有資産としての株式の収益性の悪さ、継続的取引が企業間の競争的な効率性の改善に支障になることなど、持ち合いについてマイナス面に限った指摘が増えた。また時価会計の導入によって、株式保有の資産価値が変動するようになり、株式保有のリスクが表面化するようになった。系列取引については、長期継続取引を前提にして、設備投資を促したり、品質の確保を促しやすいなど多くのメリットがある。しかし外国資本や新興企業が市場に取引に新規参入するには、新たな参入を促し市場競争を促進するうえで大きな障壁と写った。調達企業側にとってもデフレ不況の深刻化のなかで、従来の取引関係にとらわれず、調達先を広げたり値引き交渉を行い、大幅なコストダウンを図ることが重視された。これらの様々な理由から、株式持ち合いの解体が、主張されるようになった。
しかし近年、企業買収の制度が整備されるなか、個人株主の長期保有を促すことと合わせて、伝統的な企業買収対策である株式持ち合いの強化が注目されている。それは必ずしも明示的な宣言の要素を伴わず、市場に対して大きな影響を与えずに進められる防衛策だからである。具体的には、企業間の取引関係の強化を表向きの理由として、第三者割当増資を行うといったやり方で実施されている。
これに対して近年議論の俎上に上がる「買収防衛策」といわれるものは、特定の「買収防衛策」の導入の発表といった宣言的要素を伴うため、市場からの反応を招きやすい。一般に株式市場は、経営者の地位を守るだけの防衛策に否定的反応を示すとされる。そこで株主総会での承認手続きが重視されるのである。またもう一つ重視されるのは、買収防衛策を発動する条件である。多くのケースでは経営陣から独立した委員会が、買収者の狙いが、企業価値を損ねると判断することを発動条件としている。このように買収者の意図を確認して、防衛策の発動を決めることを事前警告型と呼んでいる。この場合、買収者の定義としては15％あるいは20％を取得したものとし、経営陣から独立した委員会の意味は経営陣を含まない社外メンバーとするものが多い。
具体的買収防衛策としては、以下にみるポイズンピル型が多い。既存株主に対して無償で新株予約権を交付するものが多い。ただし、新株予約権を交付すると、既存の株主権の希薄化（株式の希薄化）につながることへの批判もある。そこで信託銀行にあらかじめ新株予約権を発行しておき、発動条件が満たされたときに信託銀行経由で株主に新株予約権を交付する仕組み（ライツプラン）も開発されている。
このような買収防衛策の議論に対して、そもそも企業が買収の脅威にさらされるのは、実現できる株価に比べて、高株価が実現できていないためであるとして、企業価値の向上を図ることが最良の買収防衛策であるとの議論も繰り返されている。このような議論では、株主への利益還元を図ること、たとえば増配や自社株買い取りを進めること、など株価向上のための施策が企業買収防衛策として指摘されることもある。
[編集] いわゆる買収対抗策（企業買収防衛策）
以下では、有名な防衛策・予防策を紹介する。それぞれ、導入費用、会社法上のリスク（差止めや役員の損害賠償責任など）、税法上のリスク、実効性に関するリスクなどはさまざまであり、個々の会社の特性に応じて使い分けがなされる。以下の他にも株式の配当金を非常に高額に設定して既存株主に株を安易に売らないようにアピールするやり方などもあるが、基本的には、情報を開示し、常に株主の期待に応え、高い株価を保っていることが重要となる。
[編集] ゴールデンパラシュート（黄金の落下傘）
買収後、現在の取締役は解任されることが多いが、その取締役の退職慰労金の額を高額に設定しておく。それにより、買収後の出費が多いことから、買収を思いとどまらせるもの。退職慰労金の額の目安は、取締役の年収の約2、3年分ぐらいであるが、高額な場合には、投資家からの批判に晒されることがある。
[編集] ティンパラシュート（ブリキの落下傘）
買収された後、人員整理などで従業員が解雇されることが多いことを利用した方法で、従業員の退職金の額を非常に高く設定しておく。それにより、買収したとしても後の出費が多いということを見せつけて、買収を思いとどまらせるやり方。
[編集] スーパーマジョリティー（絶対的多数条項）
買収した後、取締役解任などの特別決議の可決資本割合を80%や90%のように上げておき、簡単に可決できないようにするやり方。
[編集] 第三者割当増資
いざというときの防衛策。予防策ではない。2005年3月のライブドアとニッポン放送での出来事で有名になったやり方で、新規に株を発行する増資という方法を用いる。それにより、全体の発行済株式総数を上げ、買収する企業の持ち株割合を下げて買収されないようにするやり方。通常の公募増資とはことなり、指定された第三者のみが新株を購入することができるほか、市場の取引価格と比べると非常に安く購入できることが多い。すなわち、実質的な利益の供与でもある（たとえば1株100万円の株をXに対して1株1万円で割当増資を行えば、Xは99万円の利益を得たことになる。またX以外の者がもつ株式の価値を希薄化し、損害を与え、投資家保護を主眼とする証券取引法違反の疑いが強い）ため乱用すべきではないと言われる。
[編集] ポイズンピル（毒薬条項）ないしライツプラン
新株予約権を予め発行しておき、一定の条件が満たされると廉価でそれを行使可能にさせ、買収する側の持ち株比率を下げる仕組み。アメリカでは新株予約権付株式を用いて行われる。日本では旧商法下で、新株予約権付株式は認められていなかったので、今までは、信託型ライツプランが最も幅広く用いられていた。平成18年5月1日施行の新会社法の下では、取得請求権及び取得条項の取得対価として新株予約権をつける事が法律上可能となり、事実上の新株予約権付株式の発行が可能となったので、今後の日本における買収防衛策に利用される可能性がある。また、ポイズンピルとライツプランは同義ではないが、日本ではほぼ互換的に用いられる。
[編集] スタッカードボード（期差選任）
取締役の任期を全員2年ずつではなく半数ずつ改選されるようにして、時間を稼ぐやり方。このやり方は投資家からの批判が強く、使い勝手が悪い。その理由として、投資家が期差選任が取締役のモチベーションを下げる可能性を危惧しているからである。
[編集] 黄金株
買収に関わる株主総会決議事項についての拒否権と譲渡制限の付いた株式を1株だけ信頼できる第三者に対して発行しておくもの。会社法施行により導入が可能に。経済産業省・法務省のガイドラインは予防策としてこれを認めたが、東京証券取引所（東証）はこれを導入した会社について上場を拒否する旨を発表。このことは株主が協同で企業への資本出資を行いリスクを背負うという株式の原理を無視し、経営者の都合のよい経営を助けるものに独占的に強権を与え、それ以外の株主から経営を遠ざけるものであるため、東証の判断は妥当だと思われた。しかし、2005年12月16日に株主総会の決議で無効にできることなど一定の条件つきで黄金株を認める方針を固めた。
[編集] 全部取得条項付株式を用いたもの
会社法により少なくとも条文上は導入が可能となるもの。全部取得条項付株式は、取得条項付株式の場合と異なり、取得の際に株主総会及び法定種類株主総会での取得決議を要すると言うデメリットを持つ代わりに、その決議の際に取得対価を設定すればよいので、全部取得条項の設定の際に取得対価を設定する必要がないというメリットがある。会社法になって導入されたもので、買収防衛にどのように用いられるかはまだ未知数な所が多い。レックス・ホールディングスのMBOにおいてこの手法が活用された。
[編集] 事前警告型
買収がなされようとしたときには一定の防衛策を採る旨を予め警告しておくというもの。
[編集] MBO（マネジメント・バイ・アウト）
究極の防衛策と言われる。経営陣が株式を取得して閉鎖会社としてしまうもの。株式を上場するということは、第三者が自由に株式を取得することを認めることになるため、経営者にとって望ましくない者が株式を取得することを避けるには、上場廃止にすることが本来は正しい。
[編集] スコーチド・アース・ディフェンス（焦土作戦）
会社の持っているクラウン・ジュエル（財産的価値の高い物）を関連会社などに売却して会社自体の価値を一気に下げて買収するメリットをなくすやり方。ただし企業価値が下がれば債権者が債権の取り立てを行うことを妨害するなど、企業の利益を追求すべき取締役が会社に対して意図的に損害を与える背任罪（5年以下の懲役又は50万円以下の罰金）を犯すこととなり、特別背任罪（10年以下の懲役又は1000万円以下の罰金）になると考えられる。
[編集] ホワイトナイト（白馬の騎士）
買収される企業にとって友好的な第三者（企業）のこと。自社株を買収してもらう場合や、買収する企業に逆買収をかける（パックマン・ディフェンス＝後述）場合もある。
[編集] パックマン・ディフェンス
買収される企業が、買収する企業に対して買収をかけること。逆買収。ナムコ（現・バンダイナムコゲームス）の有名なテレビゲーム、パックマンで、普段はモンスターに追われているパックマン（自キャラ）がパワーエサを食べると、逆にモンスターを食べることが出来ることからついた。
[編集] ジューイッシュ・デンティスト
情報工作・PR戦術を中心とする防衛策。買収を仕掛けてきた企業の社会的弱点をマスコミ等を用い広めることで、イメージダウンを図り社会的信用を貶める工作。アラブ資本の会社が歯科器具メーカーを買収しようとした際に、被買収企業側（アメリカの歯医者にはユダヤ人が多いとされている）が広報戦略を行なったことに由来すると言われている。
[編集] 買収対抗策の発動の是非・関連法令の整備
一般に、買収対象会社の取締役などの経営陣が、買収提案者による提案に同意しなかった場合には、買収対抗策の発動が検討される。この場合、買収対抗策を実際に発動することが、買収対象会社の株主の利益との関係上、法令上認められるかどうかについては争いとなることが多い。アメリカにおいては、多発する敵対的買収事案および買収対抗策の発動により、判例上ないしは実務上、認められる買収対抗策の範囲が順次確立されてきている。
企業買収防衛策に対しては、経営者を過剰に守ることとなり株主の利益を損なうのではないかとの疑問が出されることがある。そのため、取締役会での決議だけで防衛策導入を決定することには批判があり、導入には株主総会での承認などの一定の手続が必要と考える意見がある。
日本においては、これまで敵対的買収がなされた例に乏しく、判例上の蓄積などが十分とはいえない。アメリカでの議論を参考にしつつ、また日本における会社法実務との兼ね合いを意識しつつ、議論が進められてきている。
[編集] 新株予約権の発行に関する東京高裁の決定（ニッポン放送の事例）
2005年3月23日に下された決定の中で東京高等裁判所は、取締役などの買収対象会社の経営陣が買収対抗策を講じても構わない敵対的買収者として、具体的に4つの例を示している。
- 会社経営に参加する意思がなく、株価を吊り上げた上で会社関係者に高値で買い取らせようとする場合（グリーンメーラー）
- 対象会社を一時的に支配することで、知的財産、ノウハウ、企業秘密、取引先などを買収者等に移転する目的にある場合（焦土化経営）
- 対象会社の経営を支配後、その資産を買収者等の債務の担保や弁済の原資として流用する目的にある場合
- 対象会社の高額資産を処分することで、一時的な高配当ないしは高配当目当ての株価の急激な上昇により株式の高額売抜けを企図する場合
これらの場合、その敵対的買収者は濫用目的で買収を提案したものであるから、株主として保護する必要がないばかりか他の株主の利益を害するものとして、取締役による買収対抗策の発動は認められる、とした（企業価値・株主共同の利益の確保又は向上のための買収防衛策に関する指針15ページ（4）参照）。
[編集] 企業価値研究会・買収防衛策に関する指針
2005年5月27日には、経済産業省の主導による企業価値研究会が「企業価値報告書」を作成・公表し、これを踏まえたものとして、同日、経済産業省・法務省により「企業価値・株主共同の利益の確保又は向上のための買収防衛策に関する指針」が発表された。この指針には法的拘束力はないものの、経済産業省のみならず法務省によって、行動規範として用いられることが期待されているなど、一定の影響力を有するものとして捉えられている。さらに同研究会は、2006年3月31日に、「企業価値報告書2006～企業社会における公正なルールの定着に向けて～」と題する報告書を公表し、買収防衛策の開示ルールや上場・買収ルールなどのあり方などに関しての取りまとめを行った。
[編集] 企業価値・株主共同の利益の確保又は向上のための買収防衛策に関する指針
上記指針においては、取締役が買収対抗策を導入することについて、「意思決定機関としての株主総会は機動的機関とは言い難いから、取締役会が株主共同の利益に資する買収防衛策を導入することを一律に否定することは妥当ではない」と指摘した上で、買収対抗策の導入、行使、廃止に当たっては、以下の原則を充足すべきものとした。
- 企業価値ひいては株主共同の利益を確保し、または向上させる目的をもってなされること（企業価値・株主共同の利益の確保・向上の原則）
- 事前に株主、投資家等に導入の目的、内容等を具体的に開示すること（事前開示の原則）
- 株主総会決議に基づき導入するか、株主の相対的意思によって廃止できる手段を与えるなど株主の合理的な意思に依拠すること（株主意思の原則）
- 株主平等原則、財産権の保護、経営者の保身のための濫用防止などに配慮した必要かつ相当な方法によること（必要性・相当性確保の原則）
[編集] 会社法の制定
また2006年5月1日には、株式会社などの会社を規律する法律として、従来の商法その他の法令に代わり、会社法が施行された。会社法の制定により、買収対抗策として用いることができる手段に関して新たに規定が設けられるなど、M&A実務に影響を与えている。
[編集] 金融商品取引法（旧証券取引法）の改正
従来の証券取引法を金融商品取引法との名称に改め、対象取引を拡大し、一部規制を強化する改正が2006年6月に成立した。各改正の施行は段階的に行われつつあるが、その中には、公開買付け制度の改正、強制公開買付けの適用拡大、大量保有報告制度の改正などM&A実務に影響する改正が含まれている。
[編集] 関連項目
[編集] M&A関連文献
- 新会社法で変わる敵対的買収 ISBN 4492531998
- 敵対的買収防衛策―企業社会における公正なルール形成を目指して ISBN 4806527270
- 敵対的M&A対応の最先端―その理論と実務 ISBN 4785712376
- M&A ISBN 4816339337
- 実例に学ぶ創業者のかしこい選択M&A ISBN 4871497127
